Hva er begrensede aksjer 038 Begrensede aksjeenheter (RSUer) Begrensede aksje - og begrensede aksjeenheter (RSUer) er blitt et populært valg for mange bedrifter som ønsker å belønne ansatte med en andel av eierskap i selskapet uten den administrative kompleksiteten til tradisjonelle opsjonsplaner . Begrensede aksjeplaner har vist seg å være mer fordelaktige enn sine tradisjonelle kolleger i den forstand at det ikke er mulig for aksjen å bli verdiløs, slik det er for opsjoner eller rettigheter. Men mens begrenset lager og RSUer er like på mange måter, pleier de fleste arbeidsgivere å favorisere RSUer. Dette skyldes at de tillater selskaper å utsette utstedelsen av faktiske aksjer til deltakere over en periode. Hva er begrenset lager Begrenset aksje er aksje som, som navnet tilsier, kommer med visse begrensninger på utstedelse og salg av arbeidsgiver. Denne typen aksjer bør ikke forveksles med den andre kategorien av begrensede verdipapirer som er utstedt til bedriftsledere i henhold til SEC-regel 144, som forbyder insiderhandel. Begrenset aksje kan utstedes til enhver type ansatt i et selskap, og utstedelse og administrasjon er ikke regulert av regel 144 i seg selv. Men begrenset lager er en egen enhet fra kvalifiserte pensjonsordninger, for eksempel en 401k. som faller under ERISA regelverket. Det mottar ikke skattefordelte behandling av noe slag slik kvalifiserte planer gjør det. Struktur og formål Begrenset aksje er gitt til en ansatt på tildelingsdagen på en måte som ligner på tradisjonelle opsjonsplaner. Men begrenset lager har ikke en treningsfunksjon aksjen er vanligvis beholdt av selskapet inntil fortjenesteplanen er fullført. Begrenset aksje er klassifisert som en ldquofull-verdi tilskudd, rdquo, som betyr at aksjene bærer fullverdien av aksjen på det tidspunkt den er gitt. Begrenset lager ligner tradisjonelle ikke-kvalifiserte planer ved at det er en betydelig risiko for fortabelse til den ansatte. Hvis kravene til opptjeningsplanen ikke er oppfylt, forstyrrer arbeidstaker aksjen tilbake til arbeidsgiveren. Vesting Schedule Arbeidsgivere utstede begrenset lager som et middel til å motivere ansatte til å oppnå visse bedriftens mål. Det er generelt tre typer inntjeningsbetingelser som brukes til begrenset lager: Medarbeiderbeslutning. Mange begrensede aksjeplaner krever bare at arbeidstakeren skal være ansatt hos selskapet i en viss tidsperiode, for eksempel tre til fem år. Ansattes ytelse. Noen opptjeningsplaner betaler ut for å oppnå visse virksomhetsmål, for eksempel utvikling av et nytt produkt eller å nå en viss produksjonsgrense. Fremskyndet Vesting. Akselerert inntjening kan brukes dersom selskapet blir insolvent eller konkurs (slik at arbeidstakerne i det minste kan motta noe før aksjen blir verdiløs) eller den ansatte dør eller blir deaktivert. Noen inntjeningsskjemaer kombinerer disse funksjonene. For eksempel kan et firma tilby en fireårig fortjenesteplan som vil akselerere hvis medarbeider skulle oppnå bestemte mål eller oppgaver. Fortjeningsplanene for begrenset lager speiler de av kvalifiserte profittdelingsplaner, og kan enten være ldquocliffrdquo eller ldquogradedrdquo på arbeidsgiverens skjønn. Cliffvesting er et arrangement hvor arbeidstaker mottar alle aksjene på en gang etter en viss tidsperiode, for eksempel fem år. Gradert oppgjør fjerner regelmessig restriksjonene på en del av aksjene over en bestemt periode, for eksempel 20 av aksjene en gang per år over en femårsperiode fra bevilgningstidspunktet. Beskatning av Begrenset Aksje Som med ikke-kvalifiserte aksjeopsjoner. Begrenset aksje er ikke beskattet på tidspunktet for bevilgning (eller trening, siden det ikke er noen treningsfunksjon her). Verdien av begrensede aksjer blir fullt skattepliktig når de blir opptjent, det vil si når det ikke er noen ytterligere risiko for fortabelse, og den ansatte tar konstruktiv kvittering av aksjene. Beløpet som er beskattet, er lik antall aksjer som blir opptjent på opptjeningsdagen multiplisert med sluttkursen på aksjen. Dette beløpet er beskattet til arbeidstaker som kompensasjon til ordinære inntektsrenter, uavhengig av om arbeidstaker umiddelbart selger aksjene eller holder aksjene over en periode. Lønnsskatt ndash inkludert statlig, lokal, sosial sikkerhet og Medicare skatt ndash er tatt ut, og arbeidsgiveren kan velge å redusere antall aksjer betalt til arbeidstakeren med mengden aksjer som er nødvendige for å dekke kildeskatt. Ansatte som velger å beholde aksjene og selge dem på et senere tidspunkt, rapporterer kort eller langsiktig gevinster eller tap tilsvarende, med aksjekursen eller prisene på datoen (eller datoene) for å bli den kostnadsgrunnlaget for salget. Eksempel på beskatning ved Vesting Sam utgjør 1.000 aksjer av innskrenket aksje den 5. september. Aksjene lukkes ved 45 per aksje den dagen. Han må rapportere 45.000 av opptjent kompensasjon for dette. Hvis han er i en gradert opptaksplan, blir sluttkursen på hver opptjeningsdato brukt. Denne inntekten vil bli lagt til resten av hans lønn på W-2-skjemaet. § 83 (b) Valg Ansatte som mottar begrenset lager, må gjøre et viktig valg når de inngår disse planene. De har mulighet til å betale skatt på tidspunktet for opptjeningen, eller de kan betale skatt på aksjen på tidspunktet for bevilgning. Punkt 83 (b) i Internal Revenue Code tillater dette valget og tillater ansatte å betale skatten før opptjening som et middel til å muligens betale mindre skatt generelt. Selvfølgelig, om denne strategien virker, er helt avhengig av lagerets ytelse. Eksempel på 83 (b) Valg Joan lærer at hun vil bli tildelt 1000 aksjer av begrenset lager. Selskapets aksjekurs er 10 på datoen for bevilgning. Joan mener at aksjekursen vil verdsette seg vesentlig de neste fem årene, så hun velger å betale skatt nå på aksjen i henhold til § 83 b. Hun blir beskattet på 10.000 av ordinær kompensasjon som følge av dette. Fem år senere blir hun fullt ut i aksjene under en klippeopptellingsplan, og aksjen er verdt 25 aksjer. Joan unngår effektivt beskatning på 15.000 av inntektene i henhold til denne bestemmelsen. Men hvis aksjekursen var lavere enn 10 da hun ble opptjent, ville hun ikke ha mulighet til å tilbakebetale skattene hun betalte basert på den høyere aksjekursen på tildelingsdagen. Fordeler med begrenset lagerbegrenset aksje gir flere fordeler enn tradisjonelle opsjonsplaner. Noen av de store fordelene som følger med denne typen lager inkluderer: Full verdi på Grant. I motsetning til tradisjonelle aksjeopsjoner er det umulig for begrenset lager å bli verdiløs dersom den faller under en viss pris (med mindre aksjekursen faller til null). Ansatte kan derfor ikke bli undervannsoperasjoner på deres begrenset lager og vil ikke måtte betale tilbake en del av salget fortjener å betale tilbake beløpet som ble tildelt. Forbedret ansattes motivasjon og tenure. Ansatte som vet at de umiddelbart kommer inn i fullverdien av aksjen når de blir opptatt vil være mer sannsynlig å bli hos selskapet og utføre på høyt nivå. Stemmerettigheter. I motsetning til deres RSU-fettere, får rettighetshavere rett til å stemme på antall aksjer de får. Dette privilegiet eksisterer uansett om inntjeningsplanen er fullført. Utbytte. Begrenset aksje betaler vanligvis enten direkte utbytte (eller et kontantbeløp som er lik dem før de er anskaffet) til aksjonæren både før og etter opptjening. Ulemper med begrenset lager Noen av ulempene som følger med begrenset lager inkluderer: Vesting Krav. Ansatte kan ikke umiddelbart ta vare på aksjen, men må vente på at visse innkjøpsbestemmelser skal tilfredsstilles. Overflødig skatt. Ansatte må kanskje foreta utbetalinger av unødvendige avgifter etter § 83 (b) valg hvis aksjekursen avtar. Høyere beskatning. Det er ingen kapitalgevinsterbehandling tilgjengelig på treningsnedd bare for verdsettelse mellom prisen ved opptjening og salg. Færre Aksjer Utstedt. Fordi de har absolutt verdi, utsteder selskaper vanligvis færre aksjer (kanskje en tredjedel til et kvartal) med begrenset aksje sammenlignet med aksjeopsjoner. Timing av skatter. Ansatte må betale kildeskatt på tidspunktet for utøvelsen uavhengig av når aksjer selges ndash ingen utsatt er tilgjengelig til salg. Hva er begrensede aksjeenheter (RSUer) Selv om begrensede aksjeenheter ligner faktisk begrenset lager på mange måter, blir disse allsidige instrumentene ofte utstedt av arbeidsgivere i stedet for begrensede aksjer. RSUs tilbyr mange av de samme fordelene som begrenset lager, men har noen unike egenskaper som gjør at de i enkelte tilfeller foretrekker de faktiske aksjene. Begrensede aksjeenheter representerer et løfte fra arbeidsgiveren om å betale ansatt et bestemt antall aksjer i selskapsbeholdningen i fremtiden etter fullføring av en opptjeningsplan. Medarbeiderne er tildelt et passende antall ldquounitsrdquo som representerer hans eller hennes interesse i aksjene, men det er ingen egentlig finansiering før inntjening er fullført ndash. Oppdraget av disse enhetene er bare en bokføringspost som ikke har noen konkret verdi av noe slag. RSU har vanligvis opptjeningsplaner som er like eller identiske med tilskudd av faktiske innskrenkede aksjer. De betaler ikke utbytte direkte, men kan betale utbytteekvivalenter som kan trekkes inn i en sperrekonto for å bidra til å betale kildeskatt, eller bli reinvestert i kjøp av flere aksjer. Beskatning av RSUs Begrensede aksjeenheter beskattes på omtrent samme måte som faktiske innskrenkede aksjer. Ansatte må betale inntekt og kildeskatt på mottatt beløp på opptjeningsdagen, basert på sluttkurs på aksjekursen. De har vanligvis de samme alternativene å velge mellom for å betale kildeskatt de kan enten betale skatten ut av lommen, eller selge det nødvendige antall enheter for å dekke dette beløpet. Den avsluttende aksjekursen ved opptjening blir da grunnlag for gevinst eller tap beregninger når aksjene selges. Seksjon 83 (b) valg er ikke tilgjengelig for ansatte som mottar RSUer. Dette skyldes at denne bestemmelsen bare gjelder materielle eiendeler av noe slag, og ingen egentlig eiendom tildeles dem som det er med aksjer av begrenset lager. Imidlertid er ikke skattemyndighetene beskattet før begge opptjeningsplanen er fullført, og den ansatte mottar konstruktivt de faktiske aksjene som ble lovet. Selvfølgelig skjer disse to hendelsene vanligvis på samme tid, men ansatte er i stand til å utsette beskatning i noen tilfeller (unntatt sosial sikkerhet og Medicare skatt, som alltid må betales ved opptjening) ved å velge å motta aksjen på et senere tidspunkt . Fordeler med RSUs RSUs tilbyr mange av de samme fordelene og ulempene som deres begrensede lagerfetter. Følgende viktige forskjeller gjelder: Mulige lavere skatter. På grunn av fravær av § 83 (b) bestemmelse, er det ingen mulighet for overbetaling av skatt. Utsettelse av utstedelse av aksjer. Arbeidsgivere kan utstede RSU uten å fortynne aksjebasen (forsinkelse utstedelse av selskapets aksjer). Dette er en betydelig fordel ikke bare over begrenset lager, men andre former for aksjeplaner, som for eksempel kjøpsplaner for ansatte og lovbestemte og ikke-lovbestemte opsjonsplaner. Billige. Arbeidsgivere har lavere administrasjonskostnader, siden det ikke er noen faktiske aksjer å holde, registrere og spore. Skatteutsettelse. Det er mulig å utsette beskatning utover opptjeningsdagen ved å utsette utstedelse av aksjer til ansatt. Utenlandsk Skattevennlig. Utstedelse av RSU til ansatte som arbeider utenfor USA kan gjøre beskatning lettere på grunn av forskjeller i når og hvordan aksjeopsjoner blir beskattet. Ulemper med RSUs Ingen stemmerettigheter. RSUs tilbyr ikke stemmerett til faktiske aksjer er utstedt ved opptjening. Ingen utbytte. RSUer kan ikke betale utbytte, fordi ingen faktiske aksjer blir brukt (arbeidsgivere kan betale kontantutbytteekvivalenter hvis de velger). Nei § 83 (b) Valg. RSUer tilbyr ikke valgloven § 83 (b) fordi enhetene ikke anses som materielle eiendeler per definisjonen av Internal Revenue Code. Denne typen valg kan bare brukes med materiell eiendom. Fra et employeersquos perspektiv er det realistisk ikke mye forskjell mellom mottak av begrenset aksje versus begrensede aksjeenheter, bortsett fra at det ikke foreligger 83 (b) valg tilgjengelig for RSUer. Arbeidsgivere har vanligvis fordeler mer fra bruken av RSU fordi det gir dem mulighet til å utsette utstedelsen av selskapets aksjer til inntjeningsplanen er fullført, noe som forsinker utvanningen av aksjebasen. Final Word Restricted Stock og RSU er mer fleksible former for skattefordelte aksjekompensasjoner som ikke presenterer noen av de begrensningene som arbeidsgivere ofte står overfor med konvensjonelle opsjonsplaner, for eksempel fortynning av selskapets aksjer. Selv om begge typer planer blir mer populære hos arbeidsgivere, begynner RSUs å formørke sine kolleger på grunn av deres større enkelhet og utsetting av utstedelse av aksjer. For mer informasjon om disse formene av egenkapitalkompensasjon, konsulter din HR-representant eller finansiell rådgiver. Skatten på Employee Stock Purchase Plans (ESPP) har to komponenter: forskjellen mellom tilbudsprisen og markedsverdien (FMV) av aksjen er behandlet som sysselsettingsinntekt, og forskjellen mellom FMV og salgsprisen behandles som gevinst eller tap. For eksempel sier let8217s at aksjer i arbeidsgiveren ABC Inc. ble tilbudt deg til en pris på 10 den 15. september, og på den dagen stengte aksjene til 12. Som du hadde bidratt med 5000 på kjøp av aksjeselskap, var 500 aksjer (500010 per aksje) ble deponert i din meglerkonto. Den 1.000 ytelsen (500 aksjer x (12 8211 10)) blir behandlet som sysselsettingsinntekt og vil bli beskattet til din marginalskattesats. Fra og med 2011 krever Canada Revenue Agency arbeidsgivere å holde tilbake og overføre inntektsskatt på ytelser til ansatte. Derfor vil ABC Corp. holde 460 som inntektsskatt og overlate den til CRA. Ved utgangen av regnskapsåret vil ABC Corp inkludere 1000 i boks 14 (sysselsettingsinntekt) og 460 i boks 22 (inntektsskatt fradrages) av T4-slip. Medarbeider er pålagt å holde rede på den justerte kostnadsgrunnlaget for aksjene utstedt i henhold til programmet for ansattes aksjekjøp. Hvis vi antar at du ikke tidligere eier noen aksjer i din arbeidsgiver, og du besluttet å selge ESPP-aksjen utstedt til deg, må du også deklarere gevinster eller tap i Schedule 3 (Gevinst eller tap) for året hvor aksjer ble avhendet. I vårt eksempel, sier at ABC Corp. kom ut med en inntjeningsoverraskelse kort tid etter at ESPP-aksjene ble deponert i kontoen din. Aksjen handles på 15 og du bestemmer deg for å selge. Du vil ha en gevinst på 1.500 (500 aksjer x (15 8211 12)) som du bør erklære i skjema 3 i selvangivelsen for året. Egenheten ved skattebehandlingen av ESPPer understreker risikoen ved å holde fast i selskapsbeholdningen. Hvis du ble tilbudt aksjer på 2 når aksjeselskapet handler til 20, er du på krok for inntektsskatt på forskjellen, uavhengig av hva du endelig solgte aksjen til. Hvis aksjen tanket og du endelig solgte til 2, har du hovedstadstap på 18 som bare kan brukes til å kompensere for kapitalgevinster andre steder i porteføljen din, ikke den opprinnelige sysselsettingsytelsen. Dette innlegget ble oppdatert 23. mai 2012 for å gjenspeile de siste endringene i beskatning av ESPP-fordeler. Skatteinformasjonen som presenteres i dette innlegget gjelder både kjøpskjøpsprogrammer fra kanadiske arbeidsgivere og ESPP-programmer som vanligvis tilbys av amerikanske arbeidsgivere. Stillingen ble igjen oppdatert 29. oktober 2013 med en grafikk som forklarer hvordan ansattes aksjekjøp planlegges. Denne artikkelen har 49 kommentarer 8220Hvis du ble tilbudt aksjer på 2 når selskapets aksje handler på 208221 It8217s sant med mindre variasjon fordi du kan selge aksjen samme dag de vises i kontoen din. For eksempel kjøper selskapet mitt ESPP hver 6. måned og tilbudsprisene er den laveste av (1. dag, siste dag). I verste fall, hvis du selger samme dag, tjener du av arbeidsforholdet (-tax). Faren er selvsagt at du holder fast på aksjen, og hvis den faller, skjer scenariet du har beskrevet: you8217er beskattes på nytt på tilbudsdagen. Bare for å legge til en viktig påminnelse om at du som medarbeider er ansvarlig for å holde oversikt over dine skatter. Arbeidsgodtgjørelsen trekkes fra ved kilde, men du kan få andre skjemaer, spesielt hvis din plan håndteres av en tredjepart. Du må validere informasjonen på disse skjemaene. Jeg pleide å jobbe for et selskap som hadde en ESPP (et stort kanadisk HR-selskap), og de slo opp papirarbeidet som ble sendt til ESPP-leverandøren. Resultatet er at skattekortene som kommer fra tredjepart viste en gevinster som inkluderte sysselsettingsytelsen, noe som betyr at vi ble beskattet to ganger. Jeg la merke til det etter mitt andre eller tredje år i planen, og selskapet ville ikke hjelpe meg å finne ut det. Etter å ha snakket med mange mennesker over hos CRA og ESPP-leverandøren fant jeg det virkelige svaret (at vi hadde fått dobbeltbeskattet), innlevert en skattejustering og kom tilbake rundt 3000. Selv etter det nektet HR-avdelingen å sende ut en e-post som forklarte problemet. De sendte til slutt en ganske vag e-post som forteller folk å konsultere en skattemessig profesjonell. LUC 8211 Jeg hadde et lignende oppsett med unntak av at det var et 5-dagers vindu fra da jeg mottok aksjene (fra min arbeidsgiver) til da de viste seg på min konto for å selge. Eventuelle svingninger i aksjekursen i de 5 dagene var en kapitalgevinst. Sean: Takk for kommentaren. Det skjedde en gang til meg da regnskapsførerne glemte å legge til ESPP-fordelen for T4-slipen. Jeg ventet til de sendte en ny med riktig informasjon før netfiling, men mange kolleger gikk videre og arkiverte sine skatter og måtte sende inn en justering senere. Traciatim: Ja. Matematikken din er riktig. Sysselsettelsesytelse (100 8211 90) 10 100 Gevinster (125 8211 100) 10 250 Sysselsettelsesytelsen vil vanligvis automatisk bli lagt til din T4 (skatt kan eller kan ikke trekkes ved kilde) og rapporteres i inneværende år. Kapitalgevinstene er deklarert i selvangivelsen 5 år dermed. Hvis du har gjort en feil i tidligere år8217s selvangivelse, kan du sende et endring. Calvin: Jeg aner ikke hvordan begrensede aksjeenheter blir beskattet. Jeg vet at mange amerikanske baserte selskaper don8217t tilbyr dem i Canada og fortsetter å tilby aksjeopsjoner. CC, i alle tilfeller av opsjoner, kan du utsette fordelene ved å bli med i inntektene. Gå til nettstedet CRA (cra. gc. ca) og få skjema T1212. Du kan utsette innlemmelsen av opsjoner i aksjeopsjoner i inntekt til du disponerer aksjene. Calvin 8211 Begrensede aksjeenheter aren8217t anerkjent i Canada på samme måte som i USA. I Canada blir aksjene beskattet på samme måte som en ESPP is8230. Den skattepliktige ytelsen er inkludert i inntekten (som sysselsettingsinntekt) i året som enhetene er innvilget og kapitalgevinster inngår i inntekten når de realiseres. Med begrensede aksjeenheter har du en opptjeningsperiode (dermed begrepet begrenset aksjeenheter). Du må holde lagrene i en periode, eller til de når en viss verdi8230.det avhenger av vilkårene som er angitt i avtalen med arbeidsgiveren din. Det er her du må være forsiktig. Hvis du ikke oppfyller kravene i opptjeningsperioden, kan du kreve noe mot arbeidsinntektene dine. Med begrensede aksjeenheter har du ikke annet valg enn å holde fast på dem til de vestrer. Et eksempel er best. I november 2005 mottok du 100 Begrensede Aksjer for 8,00 og en FMV på 10,00. Opptjeningsperioden er 2 år. Du ville ha rapportert 200 (2X100) som skattepliktig inntekt på 2005-avkastningen din på linje 101. Hvis du avslutter jobben din i 2006, eller don8217t oppfyller kravene til fortjenesten, er du uheldig. 200 er inkludert i inntekter i 2005 og der8217s ikke tilsvarende fradrag du kan kreve i 2006. Hvis du gjør det gjennom opptjeningsperioden, kan du i november 2007 selge aksjen. Hvis du selger det til en gevinst, hevder du kapitalgevinster på lager8230, ikke, du krever tap. Takk for din hjelp alle sammen. Det var min forståelse at med aksjeselskapene er alle aksjene som vasses regnet som en kapitalgevinst (forskjellig fra aksjeopsjoner hvor gevinsten er forskjellen mellom aksjekurs og salgspris). Here8217s min situasjon: I slutten av november vil 125 aksjer vesle og nåværende markedsverdi er 50 aksjer. I8217m å gjette hele beløpet vil bli vurdert som kapitalgevinster, og jeg vil bli skattlagt tilsvarende. Før innføringen av 2010-budsjettet for 2010 (4. mars 2010) da du tok ESPP-aksjen (utøvelsesdato) og Fair Market Value (FMV) av aksjene overstiger på den dato den justerte kostnadsbasen (ACB) av de aksjene du ble ansett å ha mottatt en skattepliktig fordel tilsvarende utøvelsesdato egenkapitalen FMV minus ACB. uavhengig av om du faktisk ikke solgte dem senere med tap. Når Hi-Tech Stock Market BOOM gikk BUST i juli 2000 ble tusenvis av ærlige, hardt arbeidende kanadiske skattebetalere fanget i denne uklare skattefellen og ble belastet skatt på papiroverskudd som aldri faktisk ble realisert, dvs. fantominntekter. Dette problemet er adressert i 2010 føderale budsjettet og endringer er i arbeidene, men akkurat hvordan budsjettet vil behandle de ulike typer ofre for skatt på fantom inntekt vil ikke være kjent før budsjettet er bestått og blir lov. På min datamaskin viser dette dokumentet to typer sidevisninger, dvs. (1) Hver side av dokumentet har et nummer (i blått) som kan ses nederst på siden, og på skjermen (nederst på skjermen) vises en pdf side nummer som går fra 1 til 424. For å gi deg de beste instruksjonene vil jeg sitere begge tallene. Henvisningen til Skatteforskriftene på ESO8217s (ESPP8217s) begynner på dokumentsiden nr. 353 og fortsetter gjennom dokumentsiden nr. 358. (blå tall) PDF-sidevisningen nederst på skjermen viser sider 328 av 424 til side 333 av 424. for de samme sidene. Bare hvordan de foreslåtte nye skatteforskriftene vil passe på at budsjettet har gått gjennom gjennomgang og godkjenningsprosessen, er ingen gjetning. Din beste strategi ville være å vente til budsjettet er blitt vedtatt i loven, og skatteforskriften er ute i 2010, T1 General Tax Guide. Jeg, som Leo og JC Newgrad, deltar også i en ESPP i amerikanske aksjer for et kanadisk selskap som er et heleid datterselskap av det amerikanske selskapet. Som en canadisk bosatt amp US Citizen, forstår jeg at jeg må sende en amerikansk selvangivelse. Spørsmålet mitt er hvordan behandler jeg de ansattes fordelene som ble lagt til i min T4 i min amerikanske retur. Jeg har solgt noen av mine aksjer, og når jeg gjør det, blir jeg dobbeltbeskattet på samme ansattes fordel på US-avkastningen. Siden fordelen ble inkludert i min bruttoinntekt, jeg fratrukket ikke ytelsesbeløpet fra min inntekt da jeg hevdet ekskluderingen av utenlandsk inntekt. Gjorde jeg feil ting i dette året8217s USAs retur Til zad886 Det er to amerikanske grupper som samarbeider med hverandre og lobbied USgovernemnt ro endrer sin defekte 8220Alternative Minimum Tax8221 (AMT) lovgivning for å slutte å beskatte amerikanske statsborgere på fantom inntekt pluss gir rettmessig kompensasjon retroaktivt til de som allerede hadde betalt slike skatteforpliktelser. Prøv å kontakte reformamt. org og fair-iso. org. En av dem skal kunne svare på spørsmålet ditt. Så langt kanadiere ikke får samme eller lignende skattemessig behandling av skatter belastet på deres fantominntekt. Hei, Firmaet mitt ble anskaffet av et annet større selskap i fjor. Jeg hadde aksjeopsjoner som var opptjent, men ikke utøvet ennå (ikke solgt). De bestemte seg for å avbryte våre opsatte aksjeopsjoner og betale oss tilsvarende beløp. De ga oss FMV den dagen, men det ble betalt som en bonus dermed som en vanlig sysselsettingsinntekt. Tydeligvis var skattesatsen meget høy (marginalrente) og fordi den ikke var betalt som aksjeopsjon, kan jeg ikke bruke det aktuelle fradraget (50 føderale og 25 i min provins, Quebec). Jeg anslår at jeg har betalt nær 18 mer skatt. Selskapet burde ha fortalt oss denne informasjonen (vi er flere ansatte i den situasjonen) før du kansellerer våre aksjeopsjoner. Hvis vi ville ha kjent dette før, ville vi alle ha solgt våre opsjoner for å dra nytte av fradraget. Vet du om dette var 8220legal8221 å gjøre dette fra arbeidsgiveren min og vet du om jeg kan gjøre noe med det med CRA-byrået og med min provinsregering Kort sagt, er det noen måte jeg kan få pengene mine tilbake Takk for hjelpen Den kanadiske beskatning av ESPP anser disposisjon i det hele tatt. Den informasjonen I8217ve fant om kvalifisering mot diskvalifiserende disposisjoner virker ekstremt komplisert, men det høres også ut som om du kan spare mye på skatt hvis du håndterer det riktig. Legg igjen en kommentar Avbryt8220Tid, jeg vil helst prep for en koloskopi enn problemet Berkshire shares.8221 Den siste lørdagen i februar har blitt noe av et ritual for Berkshire Hathaway-aksjonærer, så vel som mange andre interesserte observatører. Noen har likt det til 8220Kristaller morgen8221 for kapitalister. Mens dette har 8220cult-like8221 overtoner, er utgivelsen av Warren Buffett8217s årlige brev til Berkshire Hathaway-aksjonærer med rette ansett som en stor begivenhet for alle som er interessert i forretninger. Dette er hovedsakelig fordi Mr. Buffett ikke begrenser omfanget av sin kommentar til Berkshire8217s resultater, men også oppines på et bredt spekter av emner av generell interesse. I et format som låner seg til større dybde enn et tv-intervju, får vi en mulighet til å se at Mr. Buffett avslører noen av hans kort. Denne artikkelen presenterer utvalgte utdrag og kommentarer til noen av de viktige temaene som er direkte relatert til Berkshire, men er ikke en helhetlig gjennomgang av brevet, spesielt som det relaterer til kommentarer til generelle forretningsforhold i USA. Alle kommer til å ta bort noe annet enn å lese brevet, og det er viktig å bruke litt tid på å se på selve dokumentet før de leser andres meninger eller til og med lese utvalgte utdrag. Dette gjelder spesielt for aksjonærer som bør se på virksomhetsresultater med friske øyne, i stedet for å tillate andre å lede dem til det som er viktig. Berkshire8217s Intrinsic Value Longtime observatører av Berkshire Hathaway vet at Mr. Buffett ikke kommenterer spesifikt på company8217s egenverdi. Dette er helt hensiktsmessig av flere grunner. Hvis du tar to informerte personer og ber dem om å bedømme egenverdien til enhver bedrift, er det svært lite sannsynlig at estimatene vil matche nøyaktig. Det vi bør ønske fra en konsernsjef, er en vurdering av grunnleggende. Som aksjonærer er vi ansvarlige for å bestemme egne estimater av egenverdi. Når det er sagt, gir Mr. Buffett noen viktige kommentarer angående egenverdi, samt klare indikasjoner på hans oppfatning av egenverdien i forhold til bokført verdi. I begynnelsen av brevet opplyser Mr. Buffett om hvordan Berkshire8217s bokførte verdi var en rimelig nær tilnærming for egenverdi i løpet av den første halvdelen av hans 52-årige oppdragstid. Dette skyldes at Berkshire ble dominert av omsette verdipapirer som var 8220merket til market8221 på Berkshire8217s balanse. Men i begynnelsen av 1990-tallet skiftet Berkshire sitt fokus på rett eierskap til bedrifter. Den økonomiske goodwillen til overførte virksomheter som viser dårlige resultater, må skrives ned basert på GAAP-regnskap. I motsetning er den økonomiske goodwillen til vellykkede oppkjøp aldri 8220merket opp8221 i balansen. Dette medfører et økende gap mellom bokført verdi og egenverdi gitt at de fleste, men ikke alle, Berkshire8217s oppkjøp har vist seg bra: Weve opplevde begge resultatene: Som det er tilfelle i ekteskap, gir virksomhetsoppkjøp ofte overraskelser etter at jeg doserer. Ive gjorde noen dumme kjøp, og betalte altfor mye for den økonomiske goodwillen til selskapene vi kjøpte. Det førte senere til goodwillavskrivninger og til følge reduksjoner i Berkshires bokførte verdi. Weve hadde også noen vinnere blant bedriftene vi kjøpte noen av vinnerne veldig store, men har ikke skrevet dem opp med en krone. Vi har ingen strid med den asymmetriske regnskapet som gjelder her. Men over tid, forlener det nødvendigvis gapet mellom Berkshires egenverdi og bokført verdi. I dag produserer de store og voksende uoppnådde gevinster hos våre vinnerne en egenverdi for Berkshires-aksjer som langt overstiger bokført verdi. Overbelastningen er virkelig stor i vår eiendomskasseforsikringsvirksomhet og betydelig også i mange andre operasjoner. Det vi kan ta bort fra denne korte diskusjonen er at gapet mellom Berkshire8217s bokførte verdi og egenverdi har vokst over tid, og med ytterligere vellykkede oppkjøp, bør fortsette å vokse i fremtiden. For å være klar, vil viktige sider av Berkshire8217s resultater dukke opp i bokført verdi i fremtiden. Berkshire8217s beholdt inntekt reflekteres fullt ut i bokført verdi. I tillegg gjenspeiles endringer i verdien av omsette verdipapirer (med få unntak) i bokført verdi, netto etter utsatt skatt. I den utstrekning at den økonomiske godviljen til Berkshire8217s heleide datterselskaper fortsetter å øke, vil imidlertid gapet mellom bokført verdi og egenverdi fortsette å vokse. Tilbakekjøp og egenverdi Diskusjonen av egenverdi og det voksende gapet mellom bokført verdi og egenverdi gir et interessant poeng som vi har identifisert flere ganger i fortiden. Berkshire Hathaway har en uvanlig policy om i forkant å erklære den maksimale prisen som den er villig til å betale for å tilbakekjøpe aksjer. Når tilbakekjøpsprogrammet ble opprettet i september 2011, var grensen 110 prosent av bokført verdi. I desember 2012 ble grensen økt til 120 prosent av bokført verdi for å legge til rette for tilbakekjøp av 9 200 A-aksjer fra en langsiktig aksjonæres eiendom. Tilbakekjøpsgrensen har vært konstant siden og Berkshire har ikke vært i stand til å tilbakekjøpe noen vesentlig antall aksjer til tross for noen få ganger hvor aksjekursen nesten gikk ned til 120 prosent av bokført verdi. Mr. Buffett fortsatte å forsvare tilbakekjøpsgrensen mens han bekreftet at tilbakekjøp av aksjer har vært vanskelig å oppnå: Til nå har tilbakekjøp av aksjene vist seg å være vanskelig å gjøre. Det kan vel være fordi vi har klart å beskrive tilbakekjøpspolitikken og dermed har signalisert vår oppfatning at Berkshires egenverdi er betydelig høyere enn 120 bokført verdi. Hvis ja, det er bra. Charlie og jeg foretrekker å se Berkshire-aksjer selge i et ganske smalt utvalg rundt egenverdi, og heller ikke ønske at de skal selge til en uberettiget høy pris, det er ikke morsomt å ha eiere som er skuffet over sine kjøp, heller ikke for lave. Videre er våre kjøpepartnere til rabatt ikke en særlig gledelig måte å tjene penger på. Markedsforholdene kan likevel skape en situasjon der tilbakekjøp vil være til nytte for både fortsatte og spennende aksjonærer. I så fall vil vi være klare til å handle. Berkshires signalerende effekt som fastsetter tilbakekjøpsgrensen til 120 prosent av bokført verdi har klart begrenset muligheten til å faktisk tilbakekjøpe aksjer og har gjort mange aksjonærer, inkludert noen fremtredende hedgefondsledere, se dette nivået som et gulv som er noe vi har konsekvent uenig med. Mr. Buffett gjentar på nytt at aksjonærer ikke bør misforstille hensikten med tilbakekjøpsgrensen: Tillatelsen gitt meg betyr ikke at vi vil prop oss aksjekursen på 120-forholdet. Hvis dette nivået er nådd, vil vi i stedet forsøke å blande et ønske om å gjøre meningsfulle kjøp til en verdiskapende pris med et tilhørende mål om ikke å påvirke markedet på en overveiende måte. Det er klart at Mr. Buffett anser Berkshire8217s egenverdi så langt som overstiger 120 prosent av bokningsverdien, og han har sagt så mange ganger. Interessant, han har også gitt oss en anelse om hva han mener er over Berkshire8217s egenverdi: 200 prosent av bokført verdi. Følgende utdrag er hentet fra Mr. Buffett8217s 2014-brev til aksjonærer: Hvis en investortilgangspunkt i Berkshire-aksjen er uvanlig høy til en pris, si nærmer seg dobbelt bokført verdi, hvilke Berkshire-aksjer noen ganger har nådd det, kan vel være mange år før investor kan realisere en fortjeneste. Med andre ord, en god investering kan morph inn i et utslag spekulasjon hvis det er kjøpt til en forhøyet pris. Berkshire er ikke fritatt for denne sannheten. Innkjøp av Berkshire som investorer gjør til en beskjeden pris over det nivået hvor selskapet vil tilbakekjøpe sine aksjer, bør imidlertid produsere gevinster innen en rimelig tidsperiode. Berkshires styremedlemmer vil bare godkjenne tilbakekjøp til en pris som de mener er langt under egenverdien. (Etter vår mening er det et viktig kriterium for tilbakekjøp som ofte blir ignorert av andre ledere.) Så det har vi det: Mr. Buffett vurderer 120 prosent av bokført verdi og nivåer beskjeden over det, for å sannsynligvis gi gevinster for kjøpere innen rimelig tid (men fortsatt flere år), mens kjøp på høyt nivå som 200 prosent av bokført verdi kan resultere i en svært lengre periode før en fortjeneste kan realiseres. Per 31. desember 2016 var Berkshire8217s bokført verdi per A-aksje 172.108. A-aksjene avsluttet fredag 24. februar til 255.040. Dette indikerer at aksjer i dag handler med 148 prosent av bokført verdi. Dette ser ut til å være over 8220modest over8221 Berkshire8217s tilbakekjøpsgrense, men godt under det klare farenivået på 200 prosent av boken. Er 148 prosent av bokført verdi en nær tilnærming av egenverdi Et godt nivå for å kjøpe aksjer Eller et godt nivå å selge Aksjeeiere kan ikke forvente å være skje mates et svar fra Mr. Buffett og må bestemme seg selv. Berkshire8217s 21st Century Transformation En aksjonær som vurderer Berkshire Hathaway som en investerings mulighet i dag står overfor et radikalt annet selskap enn det som eksisterte ved århundreskiftet. Som Mr Buffett noterer seg tidlig i brevet, har andre halvdel av hans stilling vært preget av den økende betydningen av kontrollerte driftsselskaper. Effekten av denne transformasjonen kan tydelig ses i et diagram over inntekt etter skatt siden 1999: Noen ganger er langsiktige trender ikke lett synlige for de som observerer endringer på årsbasis. Det som er klart er imidlertid at Berkshire er et langt annerledes selskap i dag sammenlignet med 1999. Videre vil denne trenden sannsynligvis akselerere betydelig i fremtiden, spesielt hvis Berkshire har til hensikt å beholde alle eller de fleste av sine inntekter . Som vi diskuterte i fjor, kommer Berkshire i 2026 til å se radikalt annerledes ut enn den gjør i dag. Imidlertid vet vi ikke hvilken form det nødvendigvis vil ta, bortsett fra å merke seg at en stor resesjon sannsynligvis vil hjelpe Berkshire betydelig når det gjelder kapitalallokering: hvert tiår eller så vil mørke skyer fylle den økonomiske himmelen, og de vil kort regn gull. Når nedturer av den typen oppstår, er det avgjørende at vi haster utendørs med bærevasker, ikke teskjeer. Og det skal vi gjøre. Det som Mr. Buffett mener er en fordel for individuelle investorer med riktig temperament, er enda mer en fordel for Berkshire gitt selskapet 8217s evne til å oppnå svært store transaksjoner raskt i tider med økonomisk nød: I slike uhyggelige perioder bør du aldri glemme to ting: For det første er utbredt frykt din venn som investor, fordi den tjener opp kjøpskjøp. For det andre er personlig frykt din fiende. Det vil også være uberettiget. Investorer som unngår høye og unødvendige kostnader og bare sitter i en lengre periode med en samling av store, konservativt finansierte amerikanske virksomheter, vil nesten helt sikkert gjøre det bra. Berkshire har i dag betydelig overskuddskapital tilgjengelig for utplassering, men nivået av utroskap i kapitalmarkeder er ganske høyt, så vi har sett penger fortsette å bygge opp. Mr. Buffett er 86 år gammel og har tilsynelatende ingen planer om å pensjonere når som helst snart. Med litt lykke kan han fortsatt være til roret under neste store økonomiske nedgang. Fra Berkshire Hathaway-aksjonærers perspektiv er fortsatt opprettholdelse av inntjening og oppbygging av kontanter fornuftig, hovedsakelig fordi vi øker alternativene til Mr. Buffett hvis det oppstår muligheter i løpet av de gjenværende årene som kjører Berkshire. Journalister som søker en 8220gotcha8221 historie har noen ganger identifisert Berkshire8217s behandling av amortisering av immaterielle eiendeler som fruktbar grunnlag for hykleri. Dette skyldes at Mr. Buffett ofte har kritisert bruken av ikke-GAAP regnskapsmessige tiltak ved andre selskaper. I Berkshire8217s presentasjon av resultatene fra enkelte driftsdatterselskaper er amortisering av immaterielle eiendeler ekskludert og presenteres i stedet som et samlet tall. Dette ser ut til å være gjort av to primære grunner: For det første er tilstedeværelsen av immaterielle amortiseringer en funksjon av Mr. Buffett8217s kapitalavgjørelsesbeslutninger i stedet for den underliggende evne til datterselskapene til å generere avkastning på den faktiske materielle kapitalen de arbeider med. For det andre er mye av de immaterielle amorteringene ikke en økonomisk kostnad fra Mr. Buffett8217s perspektiv. Faktisk er noen av immaterielle eiendeler sannsynlig å verdsette i verdi over tid i stedet for devaluering. I flere år har jeg fortalt deg at inntekts - og kostnadsdataene som vises i denne delen, ikke samsvarer med GAAP. Jeg har forklart at denne divergensen skjer hovedsakelig på grunn av GAAP-ordnede regler for innkjøpsregnskapsreguleringer som krever full avskrivning av visse immaterielle eiendeler over perioder på gjennomsnittlig 19 år. Etter vår mening er de fleste av disse amortiseringskostnadene ikke virkelig en økonomisk kostnad. Vårt mål i å avvike fra GAAP i denne delen er å presentere tallene til deg på en måte som reflekterer måten Charlie og jeg ser på og analyserer dem. På side 54 spesifiserer vi 15,4 milliarder av immaterielle eiendeler som ennå ikke skal amortiseres av årlige kostnader til inntekter. (Flere immaterielle eiendeler vil bli opprettet når vi foretar nye oppkjøp.) På den siden viser vi at 2016 amortiseringsavgiften til GAAP-inntekter var 1,5 milliarder kroner, opp 384 millioner fra 2015. Min vurdering er at om 20 av 2016 kostnadene er en reell kostnad. Til slutt skrives avskrivningsavgiften fullstendig av den tilknyttede eiendelen. Når det skjer oftest på 15-årsskiftet, vil GAAP-inntektene vi rapporterer øke uten noen sann forbedring i den underliggende økonomien i Berkshires-virksomheten. (Min gave til etterfølgeren min.) Mr. Buffett fortsetter å påpeke at GAAP-inntektene i noen tilfeller overskrider økonomiske resultater. For eksempel undergraver avskrivninger i jernbanenæringen jevnlig den faktiske kostnaden for vedlikeholdsinvesteringer som kreves for å forhindre forringelse av systemet. Er hykleriets gyldighet gyldig Vi bør at ledere skal presentere resultater i henhold til GAAP (som Berkshire gjør innenfor sine regnskap) og å påpeke viktige faktorer som kan føre til at investorer foretar hensiktsmessige tilpasninger. Dette krever både tillit til management8217s ærlighet og investorens evne til å ta med seg passende analytiske evner til å bedømme situasjonen for seg selv. Vi trenger ikke å stole på Mr. Buffett8217s erklæring om immaterielle eiendeler. Vi kan se resultatene av virksomheten over tid og forsøke å vurdere om immaterielle avskrivninger gir mening i lys av resultatene. Sett på denne måten virker Berkshire8217s tilleggspresentasjon både nyttig for aksjonærene og reflekterer den økonomiske virkeligheten. I motsetning til at mange selskaper bruker ikke-GAAP-tiltak for rent selvbetjente formål, som Mr. Buffett fortsetter å beskrive i detalj: For mange ledere og nummeret ser ut til å vokse hvert år, ser etter noen måter å rapportere, og faktisk funksjon, justert inntjening som er høyere enn selskapets GAAP-inntjening. Det er mange måter for utøvere å utføre denne legeringen. To av deres favoritter er utelatelsen av restruktureringskostnader og aksjebasert kompensasjon som utgifter. Charlie og jeg vil ha ledelsen, i deres kommentar, for å beskrive uvanlige ting som er gode eller dårlige som påvirker GAAP-tallene. Tross alt, er årsaken til at vi ser på disse tallene fra fortiden å gjøre estimater for fremtiden. Men en ledelse som regelmessig forsøker å bølge av veldig virkelige kostnader ved å markere justert per del-inntjening, gjør oss nervøse. Det er fordi dårlig oppførsel er smittsom: Høvdinger som åpenbart ser etter måter å rapportere høye tall har en tendens til å fremme en kultur der underordnede forsøker å være nyttig også. Mål som dette kan for eksempel føre til forsikringsselskaper som undervurderer sine tapreserver, en praksis som har ødelagt mange industrideltakere. Charlie og jeg cringe når vi hører analytikere snakke beundringsverdig om ledere som alltid lager tallene. I sannhet er virksomheten for uforutsigbar for tallene som alltid skal oppfylles. Uunngåelig oppstår overraskelser. Når de gjør det, vil en konsernsjef med fokus på Wall Street bli fristet til å gjøre opp tallene. De av oss som leser inntektsresultatene vet rutinemessig at typene 8220justeringer8221 som Mr. Buffett refererer til, er mer normen enn unntaket. Tanken om at gjenstander som gjentas hvert eneste kvartal bør utelukkes fra inntekter er åpenbart absurd, men dette er hvordan ledere vurderes av investeringsfellesskapet. Lagerbasert kompensasjon er nesten alltid utelukket fra 8220justerte8221 tall som om fortynding er irrelevant (eller verre, betyr ikke noe fordi selskapet tilbakekjøper aksjer til enhver pris for å kompensere for fortynningen). Mange selskaper, inkludert noen Berkshire-investorer, kunngjør omstillingsaktiviteter rutinemessig, og enten ekskluderer dem helt fra ikke-GAAP-tall eller rapporterer disse kostnadene som en egen bedriftspost som ikke er allokert til virksomhetssegmentresultater. Vil Mr. Buffett8217s admonishments ha noen effekt på lederens oppførsel eller den analytiske samfunnets blinde villighet til å akseptere ikke-GAAP-tall til pålydende. Svaret er sannsynligvis nei. Selv om Mr. Buffett ikke diskuterer Berkshire8217s aksjeinvesteringsportefølje i detalj, er det et par bemerkelsesverdige elementer som fortjener investorens oppmerksomhet: Berkshire8217s investeringer i Kraft Heinz er regnskapsført etter egenkapitalmetoden og er ikke balanseført på Berkshire8217 til markedsverdi , i motsetning til de fleste aksjeinvesteringer som regelmessig markedsføres. Som et resultat blir Berkshire8217s 325.442.152 aksjer av Kraft Heinz båret av Berkshire på 15,3 milliarder kroner, men hadde en markedsverdi på 28,4 milliarder ved utgangen av 2016. Denne 13,1 milliarder i ikke-registrert markedsverdi er verdt en økning på 8,5 milliarder kroner i bokført verdi for Berkshire etter regnskapsført for utsatt skatt til en skattesats på omtrent 35 prosent. Det er sannsynligvis en god ide å justere Berkshire8217s bokførte verdi ved å legge til 8,5 milliarder kroner. Berkshire owned 7.1 billion of Apple stock at the end of 2016. There has been much speculation regarding whether this position was purchased by Mr. Buffett or by Berkshire8217s two investment managers, Todd Combs and Ted Weschler. Mr. Buffett provides a clue: Mr. Combs and Mr. Weschler manage a total of 21 billion for Berkshire which includes 7.6 billion of pension assets not included in the figures reported for Berkshire. Accordingly, they control about 13.4 billion of Berkshire8217s portfolio reported in the letter and annual report. While it is not impossible that the entire Apple position can be attributed to Mr. Combs and Mr. Weschler, it would have to account for more than half of their combined portfolio. This seems unlikely. We would infer that Mr. Buffett is responsible for at least part of Berkshire8217s position in Apple. Are Berkshire8217s positions in marketable securities 8220permanent8221 Many are held with no predefined 8220exit8221 date, but Berkshire reserves the right to sell any security at any time: Sometimes the comments of shareholders or media imply that we will own certain stocks forever. It is true that we own some stocks that I have no intention of selling for as far as the eye can see (and were talking 2020 vision). But we have made no commitment that Berkshire will hold any of its marketable securities forever. Confusion about this point may have resulted from a too-casual reading of Economic Principle 11 on pages 110 8211 111, which has been included in our annual reports since 1983. That principle covers controlled businesses, not marketable securities. This year Ive added a final sentence to 11 to ensure that our owners understand that we regard any marketable security as available for sale, however unlikely such a sale now seems. While it is best to not read too much into this statement, we should keep it in mind the next time media reports appear regarding Berkshire8217s 8220permanent8221 ownership of stocks like Coca-Cola and Wells Fargo. Indeed, the lack of any mention of the recent Wells Fargo scandal in Mr. Buffett8217s letter coupled with this very clear statement could be viewed as a message to managers of portfolio companies. There are many other important topics in the letter including a lengthy discourse on the merits of passive investment for the vast majority of individuals and institutions. Readers are encouraged to review the entire letter in full and to view the excerpts and commentary in this article as only a starting point. Disclosure: Individuals associated with The Rational Walk LLC own shares of Berkshire Hathaway. In this series. we suggest worthwhile reading material on a variety of topics of general interest. Daily Journal Corporation Annual Meeting 8211 February 15, 2017. Charlie Munger spoke for nearly two hours at the Daily Journal annual meeting in Los Angeles. There are a number of unofficial transcripts available. The notes linked to above were provided by Adam Blum via Mohnish Pabrai8217s Twitter account. In addition, a good video of the event has been posted on YouTube by another attendee. The notes are a great way to get up to speed quickly but those who have a couple of hours to spare might prefer the video. At age 93, Mr. Munger appears to be in good health and as is obviously as sharp as ever. Topics ranged from the Daily Journal8217s business operations to investments to life advice. Mr. Munger8217s only book recommendation was Edward Thorp8217s A Man For All Markets which we plan to review in the near future. Readers may also be interested in our recent analysis of Daily Journal as well as the company8217s fiscal first quarter 10-Q . Apple: The Greatest Cash Machine in History 8211 Musings on Markets, February 9, 2017. Professor Aswath Damodaran updates his thoughts regarding Apple and revisits his previous valuation work. There is a great deal that has been written on Apple since the company8217s latest earnings release, much of which has focused on very short term factors such as the upcoming 10th anniversary iPhone release. This article is different because it is an update of valuation work on the company that dates back to 2010. Apple is increasingly attracting value investors who typically are not attracted to technology stocks. The most notable recent example can be found in Berkshire Hathaway8217s recent 13-F filing which revealed a very significant increase. (As an aside, Prof. Damodaran has recently published a new book, Narrative and Numbers . which is on our list to read and possibly review.) Snap8217s Apple Strategy 8211 Stratechery, February 13, 2017. Snap8217s upcoming initial public offering has been widely discussed over the past few weeks. Is the company the next Facebook, the next Twitter, or something entirely different Ben Thompson believes that there are similarities between Apple8217s historical strategy and Snap8217s vision: 8220Not only is Snap not promising a traditional moat, it is in fact selling its humanity as a company. That the company and its Steve Jobs-admiring CEO in fact do understand users better than everyone else, that that will result in sustainable differentiation, and that the prize will be the top end of the advertising market.8221 Readers may also be interested in our recent analysis of the Snap S-1 filing and Professor Damodaran8217s much more rigorous valuation article . Should You Always Keep Stocks for a Full 5 Years 8211 Gannon on Investing, February 15, 2017. Where do you draw the line between a 8220trade8221 and an 8220investment8221 Is this a matter of the amount of time an investment is held, or based on the investment thesis playing out irrespective of how long that process takes If we take Warren Buffett8217s advice seriously, we should think of stocks as partial interests in an actual business. Just as we would not buy a gas station and sell it a couple of months later, we probably should buy stocks with a view of holding for at least several years. Geoff Gannon provides his thoughts on holding stocks for a minimum of five years and when it might make sense to bend that rule if a clearly superior opportunity comes up. This link is to a twelve minute podcast but the text of the discussion is also available. Six Sigma Buffett, Taxes, Fund Returns etc. 8211 The Brooklyn Investor, February 14, 2017. This article attempts to analyze the level of outperformance of various famous managers and to compare the difficulty of compiling track records of various lengths. While that analysis is interesting, a short digression on Warren Buffett8217s views of the 1986 tax reform law might be even more interesting for readers who are trying to evaluate how current tax reform proposals might impact their investments or their personal finances. Larry Cunningham on Kraft-Heinz Bid for Unilever 8211 Latticework, February 18, 2017. Larry Cunningham shares his concerns regarding the Kraft-Heinz bid for Unilever and what Berkshire Hathaway8217s partnership with 3G might mean for Berkshire8217s culture in the long run. Observers of Berkshire8217s partnership with 3G have frequently noticed that Warren Buffett8217s traditional style of acquisitions (friendly, no hostile actions, no bidding wars, leaving management in place) is almost the exact opposite of 3G8217s standard procedure (sometimes unfriendly, haggling over price, significant restructuring). So far, the partnership has worked well but perhaps not without risking Mr. Buffett8217s legacy. (Read our review of Larry Cunningham8217s latest book, The Buffett Essays . covering the famous 1996 symposium with Warren Buffett and Charlie Munger). The Happy City and our 20 Trillion Opportunity 8211 Mr. Money Mustache, February 10, 2017. Although this is ostensibly a book review of Happy City by Charles Montgomery, it is really more of a general discussion regarding the less than optimal choices society has made over the years when it comes to infrastructure spending. The cost of modern American style infrastructure 8211 wide roads, expansive parking lots, and unwalkable sprawling suburbs 8211 is extremely high and may not provide good value for the money or result in any increase in happiness. With talk of a massive new federal infrastructure spending initiative, perhaps this is the right time to think about whether the traditional approach is the best use of our scarce resources. New Website: The Spartan Spendthrift . The Spartan Spendthrift is a 8220sister site8221 of The Rational Walk which launched in January. The Rational Walk is focused on investment commentary and security analysis for 8220enterprising investors8221 as well as those who just have an interest in thinking about business. The Spartan Spendthrift is a site dedicated to personal finance and related lifestyle topics. At this point, there are only a few articles on The Spartan Spendthrift but there will be more in the future. Interested readers are invited to subscribe to the site via RSS feed, email, or following on Twitter (links are provided on the site). The Rational Walk will also continue to have new content. There is no set publishing schedule for either site and both are expected to remain free for readers. Many aspects of life seem to have asymmetrical qualities. One obvious example involves the amount of time and effort required to build a reputation, both from a personal and professional perspective. It can take many years to earn the confidence needed to be considered trustworthy by friends and family, and the same is even more true in a professional setting. However, it only takes one serious breach of confidence to ruin a reputation, no matter how much time was spent building it. As Warren Buffett has often said, it can take twenty years to build a reputation but only five minutes to lose it. What is true for individuals is also true for a business, particularly those that are built on brand loyalty. It is even more true for a business that we entrust with our personal health and well being. Although we do not think about it until there is a well publicized problem, consuming food prepared by others requires trust, and trust is based on reputation. Perfection is impossible and it is inevitable that a restaurant company operating thousands of locations will make mistakes leading to occasional food poisoning. This has always been the case. However, prior to the era of social media, news about such incidents traveled more slowly and never 8220went viral8221 as it does today in Facebook and Twitter feeds. Social media has created an even greater asymmetry between the work required to build a reputation and the lapses sufficient to ruin it. Well publicized cases of food poisoning at certain Chipotle restaurants in late 2015 took a major toll on the company8217s reputation and financial results in 2016 reflected significant damage to the brand. We discussed Chipotle8217s difficulties in an article last October in some detail, with a focus on the initial outbreak and the financial impact over the first half of 2016. We also examined Chipotle8217s previously attractive expansion economics and overall track record. The key question at the time was whether the damage to the brand was temporary or permanent. Chipotle released full year results for 2016 last week and it seems like an opportune time to revisit the situation. As investors, we seek out asymmetry when making decisions regarding where to commit capital. We are looking for situations where there is a significant amount of upside and where enough downside protection exists to limit permanent loss of capital if things go wrong. An open question at this point is whether the significant decline in Chipotle8217s stock price has provided enough downside protection for shareholders if the brand does not fully recover. The related question is what kind of upside might exist if management8217s turnaround succeeds. Evaluating Chipotle8217s Financial Performance In our prior article. we presented quite a bit of financial data for Chipotle over the past decade and readers might want to take a look at that information before proceeding. In this section, we will first take a brief look at key metrics for 2016 as they relate to prior year results. However, due to the rapidly changing situation at the company, looking at full year results is not really sufficient to get a picture of the progress that has been made dealing with the crisis over the past year. In order to do that, we must look at quarterly results. Finally, we need to decide whether management8217s guidance for 2017 makes sense given recent trends. Full Year 2016 Results Chipotle8217s full year results were dismal, as expected, with comparable restaurant sales declining 20.4 percent and overall revenue declining 13.3 percent. Operating metrics collapsed with gross margin declining from 26.1 percent to 12.8 percent. Average sales per restaurant declined to 1.8 million from 2.4 million in 2015. Profitability all but vanished, as reflected by an operating margin under 1 percent, down from 17 percent in 2015. However, management did not slow expansion activity. 240 stores were added bringing the total restaurant count to 2,250, and there are plans to open between 195 to 210 restaurants in 2017. The exhibit below provides a long term view of Chipotle8217s income statement as well as the key operating metrics that drive profitability (click on the exhibit for a larger view): We can see the 30,000 foot view of the effects of the crisis here and quickly spot the reasons for the deterioration in profitability: Food, beverage and packing costs increased from 33.4 percent of revenue to 35 percent of revenue primarily because of the costs associated with improved food safety procedures, some of which generated additional waste and inefficiency. Labor costs increased from 23.2 percent of revenue to 28.3 percent of revenue primarily due to sales deleveraging. As revenue per restaurant declined, the company suffered from lower productivity. In addition, employee costs associated with sales promotions and staffing for new restaurants inflated overall spending. Occupancy costs are basically fixed in nature and increased as a percentage of diminished revenue. As a result, occupancy rose from 5.6 percent of revenue in 2015 to 7.1 percent of revenue in 2016. Other operating costs increased dramatically primarily due to higher marketing and promotional expenses. Management spent 103 million on advertising and marketing in 2016 compared to 69.3 million in 2015. As a result, other operating costs rose to 16.4 percent of revenue in 2016 from 11.4 percent of revenue in 2015. The past year probably seemed like an eternity for Chipotle8217s management team and looking at year-over-year results really isn8217t very useful for analysts either given the circumstances. What we really should care about is how the trends played out over the course of 2016. Was there significant improvement as the year progressed A More Granular View The exhibit that appears below is essentially the same as what we presented above but rather than looking at annual results, we have provided the relevant statistics for the past eight quarters. The food safety crisis began partway through the fourth quarter of 2015 (click on the image for a larger view) : We should view the first three quarters of 2015 as the 8220steady-state8221 prior to the crisis, with the fourth quarter of 2015 as the transitional month and all of 2016 as the recovery. All of the elements of gross margin, discussed above, can be analyzed accordingly, and we won8217t repeat all of the quarter-to-quarter narrative provided in the company8217s quarterly earnings releases. If our goal is to gauge the overall state of the recovery, the key metrics to focus on are the changes in comparable restaurant sales and restaurant level operating margin: Comparable restaurant sales represent our best way of understanding the damage to Chipotle8217s brand among existing customers because it removes the effect of new restaurant openings that might bias analysis of overall changes in revenue. We can see that the sequential trend has shown some improvement. The effects of the crisis were immediately apparent with a 14.6 percent decline in Q4 2015 and a nearly thirty percent decline in Q1 2016, but since that point, we have seen some improvement. We should bear in mind the fact that the 4.8 percent decline in Q4 2016 was compared to an already weakening result for Q4 2015. Restaurant level operating margin is different from overall operating margin. It represents total revenue less restaurant level operating costs, expressed as a percentage of revenue. It is effectively a measure of store profitability excluding corporate overhead. Prior to the crisis, restaurant level operating margin was in the 27-28 percent range. After a particularly weak first quarter, this measure has recovered but was still roughly half of pre-crisis levels, at 13.5 percent in Q4 2016. Management has provided a number of forecasts regarding operating results for 2017, both in the company8217s recent 10-K filing and in the latest conference call. Although best taken with a grain of salt, the key forecasts are as follows: Comparable restaurant sales are forecast to increase in the 8220high single digits8221 for the full year. Restaurant operating costs as a percentage of revenue are expected to decline for the full year, with food, beverage and packaging costs decreasing to the 8220low 34 percent range8221 due to more favorable food management and lower avocado prices. Advertising and marketing spending is expected to decline to about 3 percent of sales for the full year compared to 4.7 percent of sales in Q4 2016. Occupancy costs are expected to decline to 8220just over 7 percent of sales8221. Restaurant operating margin in the 20 percent range was characterized as a 8220stretch goal8221 that is achievable based on current sales volume. Management believes that if average sales per restaurant can return to the 2.5 million range that prevailed prior to the crisis, restaurant operating margin could return to the 26-27 percent range, or higher, implying that restoration of pre-crisis economics is not out of the question but unlikely to occur in 2017. Earnings per share of 10 as a 8220stretch goal8221. Are these goals realistic Well, that is the million dollar question at the moment and it is difficult to know based on an extrapolation of the recovery seen up to this point. During the conference call, CFO John Hartung provided some insight into trends that were seen in January 2017 and the overall news seems to be positive: During December, we recorded positive monthly comp of 14.7, which includes a 60 basis point benefit for deferred revenue related to Chiptopia. The sales comparisons ease in January as we8217re comparing to a down 36 versus a down 30 in December of 2015. But the dollar sales trends continued from December into January, and the January preliminary comp improved to 24.6, which included a negative trading day of over 100 basis points, slightly offset by 20 basis points positive related to Chiptopia. For the first 28 days in January, the comp was 26. But in the last three days of January, we traded a Friday and Saturday from last year, two of our highest volume days, for a Monday and Tuesday this year, two of our lowest volume days of the week. Of course winter weather in January often results in choppy trends day-to-day and week-to-week, but when we analyze the underlying comp trends, the January sales held up well, especially considering January had the lowest promotional activity of the past 12 months. We8217ll compare against a comp of down 26 in February and March, so expect the comp will ease accordingly during the rest of the quarter. In order to achieve the 8220stretch8221 goal of restaurant level operating margin of 20 percent and earnings per share of 10, it seems like management must execute on all cylinders throughout the year. Earnings per share of 10 implies net income of close to 300 million and pre-tax income of around 500 million. Management has not provided a total revenue forecast for 2017, but they have indicated that comparable restaurant sales should increase in the high single digit range and there are plans to open around 200 restaurants during the year. If this results in total revenue in the 4.3 billion range, 500 million of operating income implies an operating margin of around 11.6 percent. This would be far below the pre-crisis operating margin in the 17 percent range but a big improvement over the 3 percent operating margin posted in Q4 2016. As investors, the asymmetrical deal we are looking for is uncapped upside potential with limited risk of permanent loss of capital. Does Chipotle represent such an opportunity Is there a reasonable margin of safety for those who purchase shares around 410 Chipotle has always traded as a 8220growth stock8221 with a very high market capitalization relative to trailing earnings. Investors have been willing to pay up for the shares due to the attractive expansion economics demonstrated over many years (which we described more fully in our previous article ). Expansion was made possible due to the power of the Chipotle brand coupled with the capabilities of management to grow the business efficiently. While management8217s capability is not in question, the resiliency of the brand is very much in doubt. It is not so much a question of whether the brand will survive. Recent sales trends demonstrate that the company has the ability to remain profitable. Key metrics have shown improvement. Memories do not last forever and customers will return. The major question for investors is instead whether the pre-crisis economics can be restored for existing stores and whether sufficient expansion opportunities exist to keep the growth going in the future. Management has set a 8220stretch8221 goal implying the possibility of earnings per share in the 10 range for 2017. Shares are trading at over 41 times that stretch goal. The goal itself is highly questionable given that the implied operating margin required to achieve it is far higher than what has been demonstrated in the recent past. Management has not increased prices in three years and currently has no plans to do so. As a result, all of the margin improvement is going to have to be delivered through various forms of cost efficiencies. This is a tall order, and it doesn8217t even get the company back to pre-crisis economics. At the same time, the company might be running out of good expansion opportunities. With a presence in most metropolitan areas, Chipotle might have to select poorer locations in the future that could fail to deliver the unit economics of existing locations. International expansion is in its infancy and attempts to expand the Chipotle operating model to other brands has not gained traction, as evidenced by management8217s abandonment of the ShopHouse concept. The company8217s foray into 8220better burgers8221 with the Tasty Made concept has generated lukewarm reviews at its first location which opened last year. Chipotle8217s management could very well turn around the Chipotle brand and restore pre-crisis economics, continue expansion of the brand, and even extend its operating model to other concepts. However, it is also very possible that Chipotle never regains the economics of the past. Market participants appear to have priced in a significant amount of recovery potential into the shares already. It is not difficult to project scenarios where 2017 earnings could be less than half of the stretch goal that management has set. If that ends up happening, the market could lose confidence in management8217s ability to engineer a recovery and resume growth. If investors end the year looking at a company that has earned only 5 per share (as an example), and has less exciting prospects for growth, a share price of 400 would be untenable. It is easy to see downside in excess of fifty percent if things do not go well this year while upside is more modest because the market has already given management the benefit of the doubt. From a value investing standpoint, it seems better to observe from the sidelines and remain ready to act if the market does mark down the shares substantially. Of course, there are plenty of successful investors who completely disagree with this assessment. Bill Ackman8217s Pershing Square Capital Management has maintained its large investment in Chipotle and now is represented by two members of the company8217s board of directors. Disclosure: No position in Chipotle. Snap Inc. the parent company of the popular Snapchat app, has officially filed the paperwork required to go public in an offering expected to raise up to 3 billion. Characterizing itself as a 8220camera company8221 that has reinvented the way in which people will live and communicate, the S-1 filing provides a great deal of information regarding Snapchat8217s five year history and meteoric rise in active daily users. From a standing start, the company has reached an average daily user base of 158 million people who create over 2.5 billion pictures or videos called 8220snaps8221 every day. The company8217s success in attracting users was accomplished initially by providing a social network where people could share pictures for a very limited amount of time after which point they would disappear. This reduced the friction usually involved in sharing photos because people did not have to worry about potentially unflattering (or compromising) pictures remaining alive for years or decades. Predictably, young people were attracted to the platform. To build the user base further, the company added video capabilities, enabled 8220filters8221 and other features that allowed for playful renditions of images, implemented 8220stories8221 to encourage viewing of multiple photos, and allowed for 8220memories8221 to be persistently stored by users who wanted to keep their photos and videos for posterity. With 158 million users worldwide, Snapchat clearly has quite a bit of room to grow, although management notes that the rate of growth is likely to slow from the very rapid increases in recent years. The business model generates revenue through creative forms of advertising, and management sees significant opportunities to tap into a growing pool of advertising spending targeting mobile devices. The filing estimates that worldwide advertising spending is projected to grow from 652 billion in 2016 to 767 billion in 2020, with mobile advertising expected to nearly triple from 66 billion in 2016 to 196 billion in 2020. The business summary of the S-1 provides many insights into the history of the company and management8217s philosophy regarding how to develop products and address user needs. In this article, we will not spend much more time discussing the product or business model but instead focus our attention on what the offering might suggest in terms of overall market sentiment. Specifically, we will look at corporate governance issues, particularly related to the fact that Snap plans to issue non-voting shares to the public. What we will not do is attempt to actually value Snap8217s business or predict how the shares might perform. As The Pendulum Swings 8230 In The Most Important Thing . Howard Marks devotes quite a bit of space to developing his idea of viewing shifts in market sentiment as the swings of a pendulum: The mood swings of the securities markets resemble the movement of a pendulum. Although the midpoint of its arc best describes the location of the pendulum 8220on average,8221 it actually spends very little of its time there. Instead, it is almost always swinging toward or away from the extremes of its arc. But whenever the pendulum is near either extreme, it is inevitable that it will move back toward the midpoint sooner or later. In fact, it is the movement toward an extreme itself that supplies the energy for the swing back. Depending on the mood of the market, conditions are either unfavorable or ripe for companies with short track records to offer shares to the public. During times of unfavorable sentiment, most private companies will try to remain private until conditions improve. Profitable private firms with adequate free cash flow can remain private indefinitely, although outside funds might be desirable for expansion or to provide liquidity for investors of employees. Unprofitable early stage companies could look to the private equity and venture capital markets for liquidity and cash flow to fund operations and growth. From the viewpoint of existing management of an early stage company, going public offers liquidity and potential capital for future growth, but carries a number of burdens that can often outweigh the benefits. Elon Musk8217s email to SpaceX employees regarding the downside of going public is a good summary of the pitfalls (for more on Elon Musk, please read this article ). Given the downside, the continuing FounderCEO of a private company would want to ensure that shareholders are receiving full value or more. Snap is expected to raise approximately 3 billion from the initial public offering and the value of the company, based on year-end estimated value of 16.33 per share is about 21 billion. However, the valuation assigned by the market once shares start trading could be significantly higher if investor enthusiasm translates into high demand for the shares. Companies offering shares typically want to leave some room beyond the offering price for shares to 8220pop8221 on the first day of trading. This also allows the investment bank that controls allocation of the offering to reward chosen customers with the opportunity to purchase shares at the IPO price and then flip them to the general public one the prices pops up in trading. This has nothing to do with 8220value8221 but is pretty typical for IPOs. As a result, we should probably assume that Snap8217s valuation will be at least 25 billion once shares start trading. As is the case with most technology companies, the 25 billion valuation cannot be justified by traditional valuation metrics. Snap is not profitable and has been investing aggressively in expansion over the last several years which has resulted in impressive growth of active users, as we can see from the charts below: The name of the game in social networks is scale. Once you achieve a certain scale, network effects build momentum and the platform becomes essential for the targeted user base (which in Snap8217s case is mostly younger people). In order to build that user base, the product was offered free of charge. However, management started to experience escalating costs of doing business and, quite naturally, decided that there was a need to monetize the platform to make the growth phase of the company8217s development at least partially self-sustaining. The initial attempt at monetizing the platform was to adopt a 8220freemium8221 model where users were asked to pay for special features such as new 8220filters8221, which are amusing overlays that are applied to photos. However, results were disappointing and few users were willing to pay for this additional functionality. This makes sense given the fact that most competing social networks are free of charge to the user. So management turned its attention to many creative ways of showing advertisements without alienating the user base (the S-1 contains some very interesting information regarding how they went about this). No doubt, the urgency to monetize also was driven by Snap8217s desire to prove that the business model can be profitable eventually. The following charts demonstrate that management has been successful in rapidly increasing average quarterly revenue per user, especially in North America: Although average revenue per North American user of 2.15 in Q4 2016 was impressive relative to prior quarters, it is still far below Facebook8217s average revenue per user of 19.81 in Q4 2016 for the U. S. and Canada. Nevertheless, the trends for Snapchat in recent quarters provide the following reasons for optimism: Rapidly increasing number of active daily users, although the percentage rate of increase is slowing. Proven ability to begin monetizing users, especially in North America with the same model, presumably, being something that management will deploy in Europe and other developed economies. Significant headroom in terms of revenue per active user relative to Facebook. The company is far from profitable, but we can clearly see the increase in revenue driven by the favorable trends in active users and revenue per user: The company has gone from a standing start in 2015 to generating significant revenue by the end of 2016, albeit on an unprofitable basis. Investors who are comfortable evaluating early stage technology companies might, at this point, begin developing financial models and attempt to project when the company will become profitable and what margins might eventually look like. Obviously, it would be simple enough to create a number of spreadsheets forecasting the number of users over time, the average revenue per user, the resulting aggregate revenues, and then making yet more assumptions about the cost structure. This is precisely what the investment banks do and what management will discuss with investors during road shows. It is easy to come up with models that have the aura of precision, but the truth is that no one really knows if or when the company will become profitable or if profitability will ever occur at all. Lacking any means of estimating profitability of the company, it is difficult to even contemplate valuation. One can look at more mature social media companies that are public, such as Twitter or Facebook, and try to figure out what the market might value Snap at in five years but much of this is just speculative. We will make no attempt to value Snap in this article but wanted to at least take a quick look at the drivers of revenue and recent rapid growth to understand the mindset of investors who will be bidding for shares once the company is public. Clearly, very nice castles in the air can be constructed if estimates are justified based on hopes and dreams. The 8220pendulum8221 is on the upswing for a 25 billion valuation to even be in the realm of possibility for Snap. Although a 25 billion valuation itself is clearly very high, what makes it clear that the pendulum is swinging toward an extreme involves Snap8217s corporate governance and the voting rights of the shares being offered to investors. Snap has three classes of common stock. Class A common stock, which will be offered to investors, has no voting rights whatsoever. Class B stock is entitled to one vote per share. Class C stock is entitled to ten votes per share. The following exhibit shows the current ownership base of 5 percent stockholders and selling stockholders: Founders Evan Spiegel and Robert Murphy own Class C super-voting shares and, as a result, control the overwhelming majority of the voting power in the company. What is remarkable about this situation is that the founders were able to maintain this level of control throughout the time the company was funded by venture capital. This was accomplished through the issuance of Class B shares to venture investors. In October 2016, the company issued a dividend of one share of Class A non-voting common stock for each Class B and Class C share outstanding. This will further consolidate voting power with the founders in the future as it creates a currency that can be used for further issuance of shares to the public and to employees via equity compensation without diluting voting control. Effectively, the founders have the ability to retain their overwhelming voting control while giving up economic interests in the company over time. The use of dual-class stock is not new and has been used frequently to ensure that the founders of technology companies can retain enough control to ensure that their vision is implemented and to encourage long term thinking. In fact, Google implemented a dual class voting structure when the company went public, as described in the Founder8217s 2004 IPO letter. In the case of Google, the Class A shares offered to the public had one vote per share while the Class B shares held predominantly by the founders had ten votes per share. What is new in Snap8217s case is the fact that the shares being offered to the public have no voting power whatsoever. As the S-1 warns readers, no doubt driven by legal requirements, this attempt to push the envelope in terms of voting control has been untested in prior IPOs and may result in shares not being valued as highly by the general public. We have no way of knowing whether that will be the case until shares start trading. A Half Century of Control Without Accountability The founders of Snap are still in their 20s and the share structure they have put in place effectively gives them a lifetime of control over the resources of the corporation without being accountable to other shareholders. There are provisions in the offering that will trigger an automatic conversion of the Class C stock to Class B in the event that either founder dies or their Class C common stock held falls to less than 30 percent of the Class C common stock. However, should either event occur, voting power would be further consolidated with the remaining founder. From an economic standpoint, all classes of shares have the same rights but we need to remember that the founders are in a position to control the management of the company as well as influence their own compensation. The S-1 provides insufficient information regarding the structure of the board of directors in the future, specifically their level of compensation on an ongoing basis. However, we can see what non-employee board members were paid just in 2016 and the level seems egregiously high for a money-losing start-up: What is even more egregious is the employment agreement with Evan Spiegel: In October 2016, we entered into an amended and restated offer letter agreement with Evan Spiegel, our co-founder and Chief Executive Officer, with respect to his continuing employment with us. The offer letter provides for an annual base salary of 500,000, which will be reduced to 1 on the effective date of the registration statement in connection with this offering, and an annual cash bonus of 1,000,000 based on achievement of performance criteria to be mutually agreed on by Mr. Spiegel and our board of directors, provided that, after our initial public offering, Mr. Spiegel will not be entitled to any bonus except as may be determined by our board of directors. Under the terms of his offer letter, Mr. Spiegel will be granted an award of RSUs for shares of Series FP preferred stock representing 3.0 of our outstanding capital stock on an as-converted basis on the closing of this offering, which will be fully vested on the closing of this offering and such shares will be delivered to Mr. Spiegel in equal quarterly installments over three years beginning in the third full calendar quarter following this offering. For the purposes of Mr. Spiegels offer letter, outstanding capital stock includes shares sold by us in this offering and all shares subject to outstanding restricted stock units that, on the closing of this offering, have met the performance condition and service-based vesting condition. Our board of directors approved the award to Mr. Spiegel in July 2015 to motivate him to continue growing our business and improving our financial results so that we could undertake an initial public offering, which we regard as an important milestone that will provide liquidity to our stockholders and employees. (emphasis added) It is unclear why it would be necessary to provide a large award of RSUs to one of the co-founders of the company who will continue to have every incentive to remain 8220motivated8221 to grow the business over time given his level of ownership in the business. Compensation over the past two fiscal years hasn8217t exactly been modest, especially for Chief Strategy Officer Imran Khan who was awarded stock with fair value of over 145 million when he was recruited to join the company in 2015. Mr. Khan was previously a Managing Director in the Investment Banking Division at Credit Suisse which happens to be one of the underwriters for the offering. Snap has made remarkable progress in building a social media platform over the past five years and has a large established base of young users which represents a favorable demographic for targeted advertising. Recent trends show that the user base continues to grow while management has successfully begun to monetize that growth. Investors who feel comfortable making longer term projections can make various assumptions regarding the key variables and attempt to justify the likely 25 billion valuation. Snap certainly could 8220grow into8221 a company that fully justifies a 25 billion valuation based on fundamentals but, at the moment, that valuation can only be justified based on hopes and dreams. It would be one thing to truly partner with a management team that was committed to expanding the reach of the platform and the financial results of the company over the long run. However, providing funding to a company while having no influence whatsoever in how the company is run is not a true partnership. Furthermore, the need for a founder to receive high levels of compensation to provide additional 8220motivation8221 to lead the company is troubling, as is the high level of director and executive compensation for a money-losing firm. As Benjamin Graham often said, there is nothing necessarily wrong or immoral about speculation provided that you recognize what you are doing and that the speculation is intelligent. At the very least, one would have to demand that an intelligent speculation include having some say in the governance of the company, especially if things go wrong in the future. Intelligent speculation does not involve handing a check to a 20-something founder of a technology start up and also acceding to dictatorial powers over the affairs of the corporation, possibly for decades to come. These concerns might not be relevant to someone interested in buying shares in the IPO and flipping them shortly after, but are certainly relevant to a prospective long term investor. 8220The compensation committee relies on its own good judgment in carrying out its duties and does not waste shareholder money on compensation consultants.8221 Reading primary sources of information remains the single most important activity that investors should focus on in their daily work. Although the financial news media often produces valuable content, we should always remember that the current business model of the vast majority of news outlets centers on building a broad readership base that is attractive to potential advertisers. By necessity, the mainstream financial media attempts to cover a wide range of companies. Even the most competent reporter who intends to offer an objective view of a given topic has numerous constraints, and not all reporters are informed or objective. Furthermore, as investors, we cannot expect to gain the special insights needed to outperform a passive index fund simply by reading what everyone else is reading. The Rational Walk recently published an article on how to read a 10-K annual report effectively and, perhaps surprisingly, the number of people who read that article and commented on it via social media far exceeded recent articles on specific companies. This led to a question regarding whether readers would want to see a similar article on proxy statements: This was surprisingly popular. Should I write 8220How to Read a Proxy8221 How to Read a 10-K Annual Report Efficiently t. coPlYkKeC6Hm The Rational Walk (rationalwalk) February 1, 2017 The article on 10-K reports focused on steps that an investor can take to achieve basic understanding of a company in a short period of time in order to be exposed to as many companies as possible. The investment process can be visualized as a funnel, with very few companies that go into the top emerging from the bottom as potential candidates for further study. However, once a company passes an initial step, one must dig deeper. The 10-K needs to be reviewed again, this time with a fine toothed comb rather than taking shortcuts, and not just a single 10-K but reports going back a reasonable number of years. Additionally, recent quarterly results, conference calls, and presentations are important to review. Taking a step back, let8217s consider a case when a 10-K report is reviewed and there is some interest but the investor does not yet know whether significant additional time is justified. In such cases, one important step that can provide a great deal of clarification is a basic review of the company8217s annual proxy statement. Stated simply, a proxy statement is a document that a company8217s management is required to send to shareholders prior to an annual or special meeting where owners will be asked to approve corporate actions. Reading a Proxy Statement Proxy statements contain a wealth of information that is completely absent from annual reports. Specifically, in order to learn about the compensation provided to directors and management, as well as the governing incentive systems, one must review the proxy statement. Unfortunately, the deadline for proxy statements is usually a couple of weeks after the 10-K deadline and, except for very large companies, proxy statements are rarely covered in the mainstream financial media. Even in the case of large companies, reporters tend to ignore proxies unless the level of pay is egregious or some major change in corporate governance is taking place. For example, reporting on the departure of Gary Cohn from Goldman Sachs to join the Trump Administration necessarily drew information from the company8217s proxy. But usually the proxy statement flies well under the radar. Shareholders receive proxy statements either in the mail or electronically and many individual investors do not even bother to vote. Institutional investors often take their cues from proxy advisory firms. Just as voting in elections is the responsibility of the citizen, we would insist that reviewing a proxy statement and voting is a core duty of an informed shareholder (at least one who cares about his or her net worth). A company with a shareholder base that doesn8217t care about executive and director compensation invites an exacerbation of the already ever-present agency problem. When things get bad enough, an activist may enter the picture to force changes, but not usually before shareholders are harmed. Any potential investor thinking about allocating funds to a company must put himself in the shoes of existing investors and the only way to determine whether an agency problem is likely to negatively impact results is to review the proxy. Finding Proxy Statements In this article, we will use the 2016 proxy statement filed by America8217s Car-Mart which we discussed in an article last month. Car-Mart is a relatively simple small-cap company and the proxy statement is quite straight forward and mostly free of much of the superfluous marketing that is very common in larger companies that employ public relations firms. In general, the size of a proxy, and the amount of public relations marketing, is highly correlated with the size of a company. To keep this article to a reasonable length, we picked a simple proxy, yet not one that is as simple as the proxy filed by Charlie Munger8217s Daily Journal Corporation which is a model for intelligent corporate governance. Proxy reports can either be found on the company8217s website or retrieved via the SEC8217s Edgar search tool. Although Car-Mart does provide convenient access to the proxy in PDF format, not all companies do so. The SEC search screen is shown below: Submitting this query using the ticker symbol for Car-Mart yields the following results: We can see several of the company8217s recent filings in the results screen, including the company8217s latest 10-Q quarterly report as well as other types of reports. However, we do not see the proxy statement in this list. A proxy statement is known in the SEC system as a Form DEF 14A filing so we need to filter on that type of document, as shown in search field highlighted in red below: We are now presented with a list of all of the proxy statements that the company has filed over the years. For purposes of our review, we would like to review the latest proxy statement which was filed on July 22, 2016, so we would click on the Documents button for the first entry to bring up the actual report, or alternatively, we can review the PDF file available on Car-Mart8217s website. Since the PDF file is more readable and has a nicer presentation, that is where the subsequent screen shots in this article were taken from. The file is 32 pages long which compares favorably to more complex proxies (Goldman8217s 2016 proxy is 104 pages). Notice of Annual Meeting of Shareholders The proxy typically begins with a letter from either the Chairman or CEO of the company providing information on the annual meeting, where and when it will occur, and the purpose of the meeting. The main elements of an annual meeting usually involves a short presentation by management followed by a vote to elect directors and approve the company8217s auditors. The Dodd-Frank financial reform law of 2010 also mandated that shareholders have an opportunity to vote on executive compensation on an advisory basis . meaning that it is rather toothless and non-binding (this is akin to an employee setting her own pay and giving the boss an advisory vote, feeling free to disregard that vote when desired 8212 give that a try at your next annual review) Car-Mart8217s annual meeting was scheduled for August 31, 2016 for the purpose of electing seven directors and to vote on executive compensation and the selection of Grant Thornton as the company8217s independent auditor. The letter is signed by William Henderson, the company8217s CEO. At the time of the proxy, Car-Mart did not have a Chairman, although one has been appointed since that time. Following the letter, shareholders are given information on how to vote. Shareholders not attending in person are instructed to vote by proxy . which is a form that comes with a physical proxy statement and is mailed back to the company8217s transfer agent or entered online. Rules regarding the actual voting procedures, including the definition of a quorum, is provided. Most of this section is self explanatory. Security Ownership of 5 Owners and DirectorsOfficers The section on beneficial ownership of securities is where the proxy statement goes from dull to very interesting. Any owner or potential owner of a company should be very interested in the composition of the major shareholders and whether directors and officers have meaningful financial states, or 8220skin in the game8221. The Car-Mart table of security ownership appears below: The first three entries representing the company8217s largest shareholders are financial institutions. Invesco and BlackRock are very large institutions that should be immediately recognizable to most readers. For most companies, it is normal to see a list of large institutions in the shareholder list, and this is often even more true for small companies. With a 337 million market capitalization, it doesn8217t take a huge investment for a large institution to wind up with a large percentage of shares outstanding. The company8217s second largest shareholder is Bares Capital Management which is run by Brian Bares. This institution is not a household name but we recognized it immediately because Mr. Bares is someone who has been interviewed in The Manual of Ideas in the past and has also appeared in videos explaining aspects of his investment philosophy incorporating the ideas of Warren Buffett and Charlie Munger. As of September 30, Bares Capital Management owned 1,133,217 shares of Car-Mart which indicates that part of the position held at the time of the proxy filing was sold at some point between July 12 and September 30, 2016. Knowing that a 18.9 percent shareholder reduced his stake in the company is valuable information and can be easily discovered by searching for 13-F filings. Turning our attention to management and directors, we must exercise more caution when looking at the numbers in the tables. 8220Beneficial ownership8221 includes options that are exercisable within 60 days of the filing date. Holding options to purchase shares is not the same thing as actually owning shares, yet the SEC allows the two types of holdings to be conflated in the table. For example, CEO William Henderson beneficially owns 466,734 shares representing 5.7 percent of shares outstanding. However, let8217s take a look at the small print in footnote 5: Of the 466,734 shares 8220beneficially owned8221, 389,000 represent exercisable options which means that 77,734 shares were owned outright on the date of the report. Although option grants represent upside to Mr. Henderson, they have no downside risk (other than potentially expiring worthless). In terms of 8220skin in the game8221, he has 77,734 shares which are worth around 3.3 million currently. If we took the number presented in the table at face value without looking at the footnote, we would incorrectly consider his 8220skin in the game8221 to be nearly 20 million, obviously a huge difference. The use of stock options is common and this type of situation will exist in the presentation for most companies. There is a good case to be made that the distinction between options and outright ownership should be visible in the table rather than only in the footnotes but unless that change is mandated by the SEC, investors simply have to be sure to examine the footnotes carefully. Election of Directors The next section deals with the election of directors. Readers should focus on the frequency of elections for directors and the length of a director8217s term. In the case of Car-Mart, directors are elected to serve for one year until standing for re-election at the following annual meeting. This is a good practice. Many companies have staggered boards where directors are elected for longer terms, typically three years, and not all directors face re-election at the same time. This can impede potential changes in control and effectively protect incumbent directors and management from the concerns of owners. Although having staggered terms is not an automatic disqualification, companies that have both staggered terms for directors and very low insider ownership should be examined very closely when it comes to other aspects of corporate governance. Generally, readers should attempt to determine whether directors are likely to be interested in the operations of the company, have necessary business background, and have incentives aligned with shareholders through a reasonable amount of ownership, as specified in the ownership information described above. Many larger companies have elaborate presentations in this section where all kinds of information that is tangential to the key factors are discussed such as the ethnic and gender make-up of the board. Investors can differ in terms of their opinion regarding such factors and there is obviously some social benefit in a diverse board, but the primary factors should involve whether a director8217s biography and ownership show that he or she can actually contribute meaningfully to oversight of management. Board Structure, Organization, and Compensation The proxy contains a discussion regarding the board8217s structure and organization including a description of the manner in which the board goes about conducting its business. We learn that the board held nine meetings in its last fiscal year and that each incumbent director attended at least 75 percent of the aggregate number of meetings held by the full board and committees on which the director serves. This isn8217t really that insightful but at least validates that there are no totally disengaged directors seeking re-election. Further description of the leadership structure, including the company8217s separation of the CEO, Chairman, and Lead Director roles is provided. Car-Mart separates the CEO and Lead Director roles, and subsequent to the proxy, named a Chairman. The separation of the CEO and Chairman roles is a critical factor. Unless a CEO is either a founder of the company or a very significant stockholder, the Chairman role should almost always be held by someone else. The Chairman8217s biography also must demonstrate that the individual has both the necessary business experience and the gravitas to influence the CEO8217s conduct. The various committees of the board are discussed in some detail, including the members who serve on each committee and the frequency of meetings. In the case of Car-Mart, there are committees charged with audit, compensation, compliance, and board nominations. Generally, there is limited to no insight to be gained from committee membership and it is questionable whether functions such as the audit committee are really equipped to oversee a complicated company8217s financial statements over the course of a few meetings. Nevertheless, it is good to verify that committee members are plausibly qualified for the roles in which they serve. The proxy goes from dull to interesting again with the discussion of director compensation. Only outside directors, that is, those who are not on the management team, are compensated for serving on the board. Typically, companies provide board members with a cash retainer that can vary based on their committee assignments along with some form of equity compensation. The director compensation for Car-Mart appears below: The cash retainer varies from 40,000 to 50,000 per year and is pro-rated for partial year service. In addition, each director who served the full term received an award valued at 87,690. The footnotes provide information regarding the total number of options held by each director. Evaluating director compensation is not a simple task. The goal should be to fairly compensate directors but we would also prefer to see directors whose real 8220compensation8221 comes from capably executing their duties as directors because they are also major shareholders. However, it is quite rare to see directors with large shareholdings that are not provided by companies in the form of options or restricted stock. Ultimately, directors need to be individuals with strong personalities and a financial stake in the success of the business. Standing up to a CEO is not for the faint of heart in most companies and there is usually no shortage of egos in a boardroom. The compensation at Car-Mart appears to be generous but not set at an egregious level. A more thorough understanding of how the compensation might influence individual directors would involve examination of how an individual director might feel about losing their compensation. For example, is a director dependent on the director fees to fund a majority of his or her personal expenses However, that type of analysis is beyond the scope of an initial review of a proxy statement. We now get to the heart of the proxy when discussion turns to executive compensation and the rationale behind it. Pretty much every company will include language indicating that they hope to align incentives of management with shareholders but obviously the details need to be read with some sense of informed skepticism. Here are the stated goals of Car-Mart8217s executive compensation program: Only the 8220named executive officers8221 of the company are included in this review. In the case of Car-Mart, the officers are CEO William H. Henderson and CFO Jeffrey A. Williams. It should be noted that there could be executives who are paid more than the named officers at certain companies (although not likely at Car-Mart). For example, at Berkshire Hathaway, executive pay for subsidiary management is known to be far higher than the compensation of the named officers. Car-Mart has employment agreements with Mr. Henderson and Mr. Williams that govern their base salary and incentive compensation, as well as benefits they will receive due to any potential change in control of the company that results in loss of employment. Many companies use compensation consultants to develop elaborate pay schemes along with lengthy explanations that appear in the proxy, but Car-Mart has a more concise presentation. The board attempted to set base salary at a level that would attract qualified management along with incentives based on a simple performance metric: GAAP fully diluted earnings per share. Short term cash incentive compensation is based on the degree to which management achieves 8220projected8221 diluted GAAP earnings per share. Target payments range from 15 to 29 percent of base salary depending on the extent to which projected GAAP earnings are met or exceeded. Long term incentives are comprised of both stock options and restricted stock and are awarded on a periodic basis rather than annually. The latest option grant was made at the 2015 annual meeting and will vest, depending on performance, at the end of fiscal 2020. A portion of the options are time vested while the remainder are performance based. The table shown below provides a summary of the compensation of Mr. Henderson and Mr. Williams for the past three fiscal years: To the company8217s credit, neither executive has earned short-term bonus payments over the past three fiscal years because the projected GAAP earnings per share metric was not satisfied. Many companies will still grant bonus payments to executives even when performance falls short, citing 8220retention8221 or other factors as a justification, so it is good to see a company that actually does what it says it is going to do. We also can see that salary increases have been relatively restrained. The fair value of the stock option grant made at the 2015 annual meeting appears in the table but no cash will be received by either executive until the options vest, if they vest at all, at the end of fiscal 2020. Although management earns a healthy base salary, overall compensation does not appear egregious compared to many other similarly sized companies and long term compensation seems reasonably well aligned with shareholder interest. Here are the terms under which the performance-based portion of the options will vest: For the performance-based option, if the Companys cumulative consolidated net income growth, calculated on a compound basis, for the five fiscal years ending April 30, 2020 is equal to 10 or more, the option will vest in full (20,000 shares) on April 30, 2020. If the Companys cumulative consolidated net income growth, calculated on a compound basis, for the five fiscal years ending April 30, 2020 is equal to 5 or more but less than 10, one half of the option (10,000 shares) will vest on April 30, 2020. If the Companys cumulative consolidated net income growth, calculated on a compound basis, for the five fiscal years ending April 30, 2020 is less than 5, the option will be forfeited. Of the 30,000 options granted to each executive, 20,000 are performance vested based on the criteria above while 10,000 are time vested, meaning that they will vest on April 30, 2020 if the executives remain with the company until that time. The proxy contains a table of outstanding equity awards that shows the overall number of options outstanding for each executive: Here we can see that in addition to the recent option grant, both executives have significant grants that are already fully vested and exercisable. Incidentally, the total number of exercisable options in this table should tie to the footnotes provided in the beneficial ownership table discussed earlier. For example, we can see the 389,000 vested options that Mr. Henderson owns in this table which ties to the options reported in the beneficial ownership table. Also, we can see that the vested options are significantly 8220in the money8221 with a strike price well below the recent share price of 42. This is important because options that are significantly out of the money can either lack incentive value or cause executives to take desperate steps to increase the stock price before the options expire. In this article, we have attempted to highlight the areas of a proxy statement that intelligent investors should carefully study as part of their due diligence process. An annual review of the proxy for existing shareholders is critical as well. In the case of Car-Mart, the proxy is quite simple and obviously has not been afflicted by the work of public relations firms. Additionally, all things considered, compensation for both directors and executive officers seems to be reasonable and incentive systems seem to be aligned with shareholder interests. There isn8217t any way to fully gauge the quality of board oversight from the outside looking in. The best we can do as minority shareholders without sitting on the board ourselves is to critically examine the proxy statement and look out for potential pitfalls. We ideally also need to examine past proxies to see if the criteria has changed, which has not been done in this exercise. While the annual report and 10-K rightfully take priority when an investor is getting to know a business, the proxy should never be ignored when a company becomes a more serious investment candidate. Knowing the people running the business and the incentives they operate under is a big part of the investment process. Disclosure: No position in America8217s Car-Mart. Siste innlegg
No comments:
Post a Comment